米国債危機下のステーブルコイン実験：金融システムのオンチェーン再構築

36兆ドルの国債危機が引き起こした金融実験が進行中で、暗号世界を米国債の新しい購入者に変えようとしており、世界の通貨システムが静かに再構築されている。

アメリカ合衆国議会は「美しい大法案」と呼ばれる立法を推進しています。ドイツ銀行の最新報告は、これをアメリカが巨額の債務に対処するための「ペンシルバニア計画」として位置づけています——強制的にステーブルコインを購入して米国債を取得し、デジタルドルを国家債務の資金調達システムに組み込むことです。

この法案は別の法案と政策のコンビネーションを形成しており、後者はすべてのドルステーブルコインが100%現金、米国債、または銀行預金を保有することを義務付けています。これはステーブルコインの規制における根本的な転換を示しています。この法案は、ステーブルコイン発行機関が1:1ドルまたは高流動性資産（短期米国債など）を準備金として保持することを要求し、アルゴリズムステーブルコインを禁止するとともに、連邦と州の二重規制フレームワークを構築します。その目標は明確です：

• 米国債の圧力緩和：強制的にステーブルコインの準備資産を米国債市場に投資。予測によれば、2028年までに世界のステーブルコインの市場価値は2兆ドルに達し、そのうち1.6兆ドルが米国債に流入し、米国の財政赤字に新たな資金調達の道を提供する。

• ドルの覇権を強化する：現在95%のステーブルコインがドルにペッグされており、法案は"ドル→ステーブルコイン→グローバル決済→米国債の回帰"というクローズドループを通じて、デジタル経済における"オンチェーンの通貨発行権"を強化します。

• 利下げ期待の促進：報告書は、法案の通過が米連邦準備制度に利下げを圧力をかけ、米国債の資金調達コストを引き下げると同時に、ドルを軟化させて米国の輸出競争力を高めることを指摘している。

米国債の堰塞湖、ステーブルコインが政策ツールに

アメリカ合衆国の連邦債務総額は36兆ドルを突破し、2025年に返済する必要がある元本と利息は9兆ドルに達します。この"債務ダム"に直面して、政府は新たな資金調達の道を開く必要があります。そして、かつて規制の端にあった金融イノベーションであるステーブルコインが、意外にも解決策の一つとなりました。

セミナーからの信号によれば、ステーブルコインは米国債市場の"新しい買い手"として育成されている。ある投資顧問会社のCEOは"ステーブルコインが国債市場にかなりの新規需要を生み出している"と明言した。

データによると、現在のステーブルコインの総市場価値は2560億ドルで、その約80%がアメリカ国債またはリポジトリ契約に配置されており、規模は約2000億ドルです。全米債市場の2%にも満たないにもかかわらず、その増加率は伝統的な金融機関の注目を集めています。

ある銀行は、2030年までにステーブルコインの時価総額が1.6兆から3.7兆ドルに達し、その際に発行者が保有する米国債の規模が1.2兆ドルを超えると予測しています。この規模は、米国債の最大の保有者の仲間入りを果たすのに十分です。

ステーブルコインは、米ドルの国際化の新しいツールとなり、主要なステーブルコインは約2000億ドルの米国債を保有しており、これは米国債の0.5%に相当します。もし規模が2兆ドル（80%が米国債に配分される）に拡大すれば、保有量はどの単一の国をも超えることになります。このメカニズムは次のような可能性があります：

• 金融市場の歪み:短期米国債に対する需要の急増が利回りを圧迫し、イールドカーブのスティープ化を悪化させ、伝統的な金融政策を弱体化させています。

• 新興市場の資本規制を弱める：ステーブルコインのクロスボーダー流動性は伝統的な銀行システムを回避し、為替介入能力を弱める（例：2022年スリランカの資本逃避による危機の発生）。

アクトメス、裁定取引を規制する金融工学

"美しい大法案"と別の法案が精密な政策の組み合わせを構成しています。後者は規制の枠組みとして、ステーブルコインを米国債の"後見人"にすることを強制し、前者は発行のインセンティブを提供し、完全なクローズドループを形成します。

法案の核心設計は政治的知恵に満ちている：ユーザーが1ドルでステーブルコインを購入する際、発行者はこの1ドルで米国債を購入しなければならない。これは、コンプライアンス要件を満たすだけでなく、財政資金調達の目標も達成する。あるステーブルコイン発行者は、最大のステーブルコイン発行者として、2024年に331億ドルの米国債を純購入し、世界第7位の米国債購入者となった。

規制の階層制度は寡頭支配を支援する意図をより明確に示している：時価総額が100億ドルを超えるステーブルコインは連邦が直接規制し、小規模プレイヤーは州レベルの機関に任される。この設計は市場の集中化を加速させており、現在2つの大手ステーブルコインが70％以上の市場シェアを占めている。

法案には排他的条項も含まれています：非米ドルステーブルコインの米国での流通を禁止し、相応の規制を受け入れない限り認められません。これは米ドルの覇権を強化するとともに、特定のステーブルコインに対する障害を取り除きます。

債務転嫁チェーン、ステーブルコインの救済使命

2025年下半期、アメリカ国債市場は1兆ドルの供給増加を迎えることになります。この洪水に対して、ステーブルコイン発行者に大きな期待が寄せられています。ある銀行の金利戦略責任者は次のように指摘しました："もし財務省が短期債務の資金調達に転向すれば、ステーブルコインがもたらす需要増加は財務長官に政策の余地を提供するでしょう。"

メカニズム設計は非常に巧妙です：

• 1ドルのステーブルコインを発行するごとに、1ドルの短期米国債を購入し、直接的にファイナンスチャネルを創出する必要があります。

• ステーブルコインの需要の増加は制度的な購買力に転換され、政府の資金調達の不確実性を低下させる

• 発行者は、準備資産を継続的に増加させざるを得なくなり、自己強化の需要サイクルを形成します。

あるフィンテック企業のポートフォリオマネージャーが明らかにしたところによると、複数の国際的なトップ銀行がステーブルコインの協力に関して協議を行っており、「8週間以内にステーブルコインのプランをどのように導入するか」と問い合わせている。業界の熱気はピークに達している。

しかし、細部に魔物が潜んでいる：ステーブルコインは主に短期の米国債に連動しており、長期の米国債の需給矛盾には実質的な助けになっていない。また、現在のステーブルコインの規模は米国債の利息支出に比べて依然として微々たるものであり、世界のステーブルコインの総規模は2320億ドルであり、米国債の年間利息は1兆ドルを超えている。

ドルの新たな覇権、オンチェーン植民地主義の台頭

法案の深層戦略は、ドル覇権のデジタルアップグレードにあります。世界の95%のステーブルコインはドルに連動し、従来の銀行システムの外で"影のドルネットワーク"を構築しています。

東南アジア、アフリカなどの中小企業はステーブルコインを通じてクロスボーダー送金を行い、従来のシステムを回避し、取引コストを70%以上削減しています。この「非公式なドル化」は、新興市場におけるドルの浸透を加速させています。

更深远の影響は国際決済システムのパラダイム革命にある：

• 伝統的なドル決済は銀行間ネットワークに依存しています

• ステーブルコインは"オンチェーンドル"の形態で各種分散型決済システムに組み込まれています

• ドル決済能力が従来の金融機関の境界を突破し、"デジタル覇権"のアップグレードを実現

EUは明らかに脅威を認識しています。その規制は非ユーロステーブルコインの日常的な支払い機能を制限し、大規模なステーブルコインの発行禁止を実施しています。欧州中央銀行はデジタルユーロの推進を加速していますが、進展は遅れています。

香港は差別化戦略を採用しています：ステーブルコインライセンス制度を確立する一方で、店頭取引とカストディサービスの二重ライセンス制度を導入する計画です。金融管理局はさらに、リアルワールドアセット（RWA）トークン化操作ガイドラインを発表する計画で、債券や不動産などの伝統的資産をオンチェーン化することを促進します。

リスク伝送ネットワーク、時限爆弾へのカウントダウン

法案は三重の構造的リスクを埋め込んでいる：

第一重：米国債-ステーブルコインの死のスパイラル。もしユーザーが特定のステーブルコインを一斉に償還すると、発行者は米国債を売却して現金に換える必要がある→米国債の価格が暴落する→他のステーブルコインの準備金が減価する→全面的な崩壊。2022年、あるステーブルコインは市場の恐慌により一時的にペッグを外れたが、将来的には同様の事象が規模の拡大によって米国債市場に影響を与える可能性がある。

第2の層：分散型金融のリスクの増幅。ステーブルコインがDeFiエコシステムに流入すると、流動性マイニングや貸出担保などの操作を通じて、段階的にレバレッジがかかる。Restakingメカニズムにより、資産が異なるプロトコル間で繰り返し担保として使用され、リスクが幾何級数的に増幅される。一旦基礎資産の価値が暴落すると、連鎖的な清算を引き起こす可能性がある。

第三の影響：通貨政策の独立性の喪失。ドイツ銀行の報告は、法案が「連邦準備制度に対して利下げを強いる圧力をかける」と指摘している。政府はステーブルコインを通じて「印刷権」を間接的に取得し、連邦準備制度の独立性を脅かす可能性がある——パウエルは最近、政治的圧力を拒否し、7月の利下げの見込みがないことを示唆した。

さらに厄介なのは、アメリカの債務とGDPの比率が100%を超え、アメリカ債券自体の信用リスクが上昇していることです。もしアメリカ債券の利回りが引き続き逆転したり、デフォルトの予想が出てきたりする場合、ステーブルコインの避難的な特性は危うくなるでしょう。

グローバルな新しいゲームボード、経済秩序のオンチェーン再構築

アメリカの行動に対抗して、世界は3つの陣営を形成している。

• 規制融合陣営： カナダの銀行規制当局は、ステーブルコインの規制に準備が整ったことを発表し、フレームワークを策定中です。これはアメリカの規制動向と呼応し、北米の協調状況を形成しています。ある取引プラットフォームは7月にアメリカ式の永久契約を立ち上げ、ステーブルコインで資金利率を決済します。

• イノベーティブな防御陣営：香港とシンガポールは規制の道筋において分化を示しています。香港は慎重に引き締める考え方を採用し、ステーブルコインを「バーチャルバンクの代替品」と位置づけています。一方、シンガポールは「ステーブルコインサンドボックス」を推進し、実験的な発行を許可しています。この違いは規制のアービトラージを引き起こし、アジア全体の競争力を弱める可能性があります。

• 代替案陣営：高インフレ国の人々はステーブルコインを「避難資産」として利用し、自国通貨の流通と中央銀行の金融政策の効果を弱めています。これらの国々は、国内ステーブルコインや多国間デジタル通貨ブリッジプロジェクトの開発を加速させる可能性がありますが、厳しい貿易の課題に直面しています。

そして国際システムも変革を遂げる：単極から「ハイブリッドアーキテクチャ」へ、現在の改革案は三つのルートを示している：

• 多様な通貨連合（最も高い確率）：米ドル、ユーロ、人民元が三極の準備通貨を形成し、地域決済システム（例えばASEANの多国間通貨スワップ）を補完する。

• デジタル通貨競争：130カ国が中央銀行デジタル通貨（CBDC）を開発中であり、デジタル人民元はクロスボーダートレードの試験運用を行っており、支払い効率を再構築する可能性があるが、主権の譲渡という難題に直面している。

• 極端なフラグメンテーション：地政学的対立がエスカレートすれば、分裂したドル、ユーロ、BRICS通貨の陣営が形成され、世界貿易コストが急増する。

ある決済プラットフォームのCEOは、重要なボトルネックを指摘しました："消費者の観点から見ると、現在、ステーブルコインの普及を促進する真のインセンティブは存在しない"。その会社は、adoptionの問題を解決するために報酬メカニズムを導入しており、一部の分散型取引所はスマートコントラクトを通じて信頼の問題を解決しています。

ドイツ銀行の報告書は、「美しい大法案」の実施に伴い、連邦準備制度が利下げを余儀なくされ、米ドルが著しく弱まると予測している。そして2030年には、ステーブルコインが1.2兆ドルの米国債を保有する際、世界の金融システムはひっそりとオンチェーンの再構築を完了している可能性がある──米ドルの覇権がコードの形でブロックチェーンの各取引に埋め込まれ、リスクは分散型ネットワークを通じて各参加者に広がる。

技術革新は決して中立的な道具ではない。ドルがブロックチェーンの外衣をまとったとき、旧秩序のゲームが新しい戦場で演じられている！